Західні ЗМІ повідомили, що перемовини України та західних кредиторів провалилися. Але експерти наполягають, що програно "раунд", а не всю "боргову війну". Що трапиться, якщо до дедлайну у серпні перемовини не досягнуть успіху, - розбирався УНІАН.

Не таємниця, що Україна живе та воює в борг, який сягає вже 90% ВВП – і цей відсоток зростатиме надалі. Ще у часи прем’єра Яценюка та очільниці Мінфіну Яресько (у 2014-2016 роках) Україна досягла першої угоди про реструктуризацію державного боргу. Зараз у центрі уваги друга така угода, яка була підписана у 2022 році, і час дії якої спливає саме у серпні 2024 року. Через що й пішли розмови про ризики дефолту для України - передусім, у закордонних медіа. 

Першу угоду про реструктуризацію боргу з кредиторами ми як держава підписали ще у 2015 році після "гібридного" нападу РФ. Другу угоду – у 2022 році після вже відкритого нападу РФ. Зараз підійшов час третьої подібної угоди, яка повинна охопити наступні 3-4 роки, щоб ми мали змогу утримувати фінанси хоча б на діючому рівні. Знизивши навантаження на обслуговування боргу, ми вивільнимо більше грошей на оборону та тил. 

Яка насправді ситуація з державним боргом, як вона впливає на фінанси України та бюджет кожного українця, й про що взагалі домовляються зараз Мінфін та кредитори? 

18 червня Reuters опублікував статтю про те, що перемовини Мінфіну України з кредиторами, які володіють частиною наших єврооблігацій вартістю 20 мільярдів доларів, провалилися, що, власне, загрожує Україні дефолтом вже у серпні. При цьому видання визнає, що перемовини будуть продовжені. Тобто, про повний провал говорити ще зарано, хоча часу до серпня дійсно стає менше.

Передувала цій публікації заява Лондонської фондової біржі, яка є фактично посередником між сторонами переговорів. Там є більше деталей по пропозиціях Мінфіну й кредиторів. 

Загалом, якщо підсумувати інформацію з обох джерел, то конфлікт полягає у тому, що кредитори очікувано хочуть повторити "фінт" з "варантами Яресько". У 2015 році тодішня міністерка фінансів домовилася з кредиторами про списання 20% боргу, але не безумовно – за це їм запропонували так званий "інструмент повернення вартості" - варанти, виплати за якими прив’язані до зростання ВВП. До завершення терміну їх обігу сумарний обсяг виплат за цими інструментами міг у десятки разів перевищити їхню номінальну вартість. 

А зараз же наш Мінфін пропонує кредиторам звичайні облігації з фіксованими ставками (які нижче ринку) та інший вид цінних паперів, прибутковість яких, як і свого часу у варантів Яресько, прив’язана до ВВП – деривативи. Проте, на відміну від ВВП-варантів, вони передбачають значно лояльніші умови для України, що і не подобається кредиторам.

Зараз Україна пропонує два варіанти реструктуризації боргу.

По першому варіанту, як повідомляє Лондонська біржа, кредиторам пропонують vanilla bonds (термін, яким позначають "звичайні облігації") на 40% від боргу зі зростаючою прибутковістю – 1% у 2024-25 роках, 3% - у 2026-27 роках та 6% після 2028 року. Ще 35% боргу будуть компенсовані у вигляді деривативів  - цінних паперів зі сплатою після 2028 року та орієнтовною ставкою 6% (точний її розмір буде визначений також у 2028-му та зафіксований).

По другому варіанту – ті ж прості облігації, але вже на 30% від суми боргу, та ще частину у вигляді деривативів, але вже з "плаваючою" дохідністю, яка залежатиме від макрофінансових показників України. По базовому прогнозу, ці деривативи зможуть компенсувати ще 10% боргу на початковому етапі, але якщо справи в України підуть вкрай добре, то максимум, який зможуть отримати кредитори, зросте до 45%. Втім, якщо справи в України підуть гірше, то "відшкодування може дорівнювати нулю". 

Прибутковість цих деривативів обговорюють виходячи з прогнозів зростання нашої економіки. Мінфін наполягає на базовому прогнозі зростання ВВП та інших макропоказників від МВФ, які не дуже вражають. Так, за їхніми оцінками, ВВП лише у 2027 році досягне зростання у 4,5% на рік. Цей прогноз досить консервативний і не обіцяє кредиторам шалених виплат

Таким чином, Україна наполягає на тому, щоб платити не лише менше (як "тіла" боргу, так і відсотків по ньому), але й довше. Причому радикально довше – до того ж 2040 року ще дожити треба, а не те що сплати старих боргів дочекатися… І пропонує два варіанти з облігаціями – поганий та ризикований. Звісно, що кредитори проти цього.

Навіщо ж кредиторам взагалі все це обговорювати? Бо у випадку дефолту вони можуть не отримати взагалі нічого. 

Через це вони готові йти на поступки, але не на такі радикальні, як пропонують українські можновладці. Відтак, вони бажають отримувати ставку 7,25% на період 2024-27 років та 7,75% на все, що буде сплачуватися потім. Звідки взялися ці 7 відсотків? Саме під такий процент нас зараз кредитує МВФ. І саме до програми МВФ цю угоду про реструктуризацію боргу кредитори хочуть "підв’язати". 

Різниця у відсотках може видатися незначною, але, насправді, як повідомляли раніше у профільному комітеті Верховної Ради, ціна питання - 10 мільярдів доларів або близько 400 мільярдів гривень. Ми майже стільки сплачуємо за рік за обслуговування всього нашого боргу, а тут мова лише про його малу частину у 20 мільярдів доларів. 

Зараз перед українською владою постає завдання - відсунути час сплати таким чином, щоб робити це вже після звершення війни, яка, на думку більшості експертів, навряд чи триватиме довше 2027 року (у РФ тоді просто закінчяться радянські "закрома" та резервні фонди). 

Примітно також, що різні публікації та "інсайди" у західних ЗМІ стосовно перемовин з’являються саме тоді, коли західні кредитори невдоволені позицією українських посадовців. І хоча після публікації Reuters пішов цілий вал цитувань у стилі "все пропало" - себто, перемовини завершилися нічим, і дефолт вже у серпні неминучий, - все виглядає так, що нагнітаючи паніку та ажіотаж довкола питання, західні лобісти якраз і намагаються посилити свої переговорні позиції. Тобто, провалом завершився "раунд", але не вся "кредитна боротьба". Принаймні, так вважають опитані нами експерти. 

Так, економічний експерт Данило Монін вважає, що за цими перемовинами на Заході "дуже уважно спостерігають", а особливо – у США. І що перемовини будуть продовжуватись у наступному – вже третьому – раунді. 

"Важко сказати, чому перемовини провалилися. Спочатку у травні Україна не хотіла зменшувати ставку й списувати частину боргу. Це судячи з новин у західній пресі, адже Мінфін зберігав повне мовчання щодо цього, - пояснює експерт. – У червні Мінфін запропонував списати частину боргу та зменшити відсотки, але, як я розумію, кредитори не погодилися з запропонованою Мінфіном формулою. Але це робочий процес. Ймовірно, третій раунд перемовин буде вже успішним".

Чим ближче дедлайн, тим більше шансів на те, що компромісне рішення буде знайдено. Адже строки піджимають. Фінансовий аналітик Андрій Шевчишин згоден, що це все лише "прелюдія" до справжніх переговорів і сторони зараз знаходяться на стартових позиціях.  

"Відносно переговорів – сторони поки на стартових позиціях. Хоча переговори (зараз) негативні, вони в процесі, і будуть мінятися умови й пропозиції. Сподіваюсь, як у кредиторів, так і наші. При цьому час грає не на нашу користь. Тож кредитори будуть зважати й на цю обставину, - каже аналітик. – На мій погляд, є зони для зближення. Ми намагаємось зменшити навантаження на майбутнє, але розуміємо, що маємо золотовалютні  резерви. Й кредитори дивляться на резерви й час, і також бажають відстояти свої позиції".

Міністр фінансів Сергій Марченко у офіційній заяві до Лондонської фондової біржі повторив ті ж умови, що звучали раніше (тобто – від поступок відмовився) й апелював не стільки до фінансових, скільки до військових аргументів у перемовинах. 

"Сильні армії мають підтримуватись сильними економіками задля того, щоб вигравати війни. Україна продемонструвала надзвичайну стійкість, зіткнувшись з повномасштабним вторгненням росії, а наша економіка перевершила всі очікування. Але це крихка рівновага, яка залежить від продовження послідовної та значної підтримки партнерів. Вчасна реструктуризація боргу є важливою частиною цієї підтримки, - заявив очільник українського Мінфіну. – Ми врахували відгуки інвесторів і ринку та підготували конструктивну й інноваційну пропозицію, яка, на наш погляд, є прийнятною для всіх сторін. Нашу пропозицію підтримують МВФ та офіційні кредитори". 

Таким чином, сторони, фактично, обмінялися ультиматумами – Мінфін через власний сайт, а власники євробондів – через ЗМІ та Лондонську біржу. Тобто, компромісу поки що немає. Тому ми повинні подумати, що трапиться, якщо його не буде й після дедлайну 1 серпня, і чим це нам загрожує. Обидва опитані нами експерти, однак, наполягають, що нічого критичного у цьому випадку не станеться, хоча результати ми відчуємо. 

"По великому рахунку, реструктуризація - це й є форма дефолту. Але спираючись на всі військові обставини, світ не буде сприймати досягнення консенсусу "дефолтом". Навіть при негативному для нас сценарії, золотовалютних резервів достатньо для розрахунку з кредиторами восени. Але це не базовий сценарій й Мінфін в погодженні з МВФ намагається уникнути цього, - вважає Андрій Шевчишин. – На мій погляд, пересічним громадянам не потрібно боятися слова "дефолт". Особливо, коли всі доходи бюджету йдуть на військових, а інші видатки покриваються за рахунок зовнішньої допомоги та запозичень. Але негатив від недосягнення консенсусу й реструктуризації буде - він відчується на додатковому тиску на гривню".

Данило Монін ще більш категоричний – ніякого дефолту не буде, незалежно від цих перемовин. 

"Дефолту не буде. Кошти на виплати відсотків по євробондах за 2022, 2023 та 2024 роки закладені у бюджет й у дефіцит бюджету. Загалом, Україні потрібно буде сплатити близько 3,75 мільярдів доларів відсотків за 3 роки по цих євробондах на 20 мільярдів. Нічого пересічному українцю не загрожує", - наполягає економічний експерт. 

Дійсно, у Мінфіну вже є план щодо сплат відсотків по боргам до 2049 року, а обсяг цієї реструктуризації значно менший, ніж було у 2015 році, коли також були складні перемовини з недержавними кредиторами (а це банки та інші фінансові установи), і в рази менший, ніж у державних кредиторів (лише країни "Великої сімки" нам надали кредитів більше, ніж на 120 мільярдів доларів). 

Тож, навіть якщо домовленості із кредиторами досягнуто не буде, трагедії не трапиться. Буде те, що було у 2015 році і навесні цього року, коли Україна платила по боргах, але не мала потужної зовнішньої підтримки на тлі війни. Але у меншому масштабі, ніж 2015 року, адже в нас зараз рекордні золотовалютні резерви і є небувала (у порівнянні з 2015 роком) фінансова підтримка Заходу. Проте безболісно це все одно не пройде, бо дефіцит бюджету в нас теж рекордний, як і державний борг. Бо саме з них фінансується наша оборона. Фінансовий баланс в нас вкрай хиткий, і ми відчуємо те ж, що відчуваємо зараз – подальше послаблення гривні та інфляцію. 

Збільшення виплат за відсотками збільшить тиск на бюджет, який і без того майже наполовину дефіцитний. Щоб "збільшити" кількість надходжень у гривні на тлі зростання видатків єдиним варіантом буде послаблення гривні. А якщо й західна допомога почне зменшуватися (а це переважно теж кредити, але пільгові – з меншими ставками та довшим строком погашення), то гривня відчує себе дуже зле. 

Втім, всі апокаліптичні загрози дефолту є наразі лише найгіршим сценарієм, якого, скоріше за все, не буде. Поки що. Адже щодо відтермінування головної частини боргу Мінфін вже домовився раніше. З кредиторами з країн G7 та Паризького клубу домовилися першими – меморандум підписано ще у грудні 2022 року. Вони погодилися відтермінувати виплати по боргу у 122 мільярди доларів до 2027 року. 

Як продовження меморандуму вже 29 березня поточного року аналогічну угоду було підписано окремо зі США. Крім того, зафіксовано поквартальну фінансову підтримку від ЄС через Ukraine Facility (теж до 2027 року) та інших наших державних кредиторів, а також з цінних паперів, випущених під заставу російських активів на 50 мільярдів доларів. 

Тобто, ці 20 мільярдів у євробондах від досить невеликої групи кредиторів нашу фінансову систему не завалять, але послаблять. Бо грошей в нас і без них не вистачає, а стане ще менше. Ця частка боргу мала, але дорога. Адже відсотки там не пільгові, як у інших кредиторів (близько 1%, за винятком МВФ, який зараз вимагає 7%), а ринкові – тобто, значно вищі. 

Відповідно до звіту Лондонської фондової біржі, більшість цінних паперів з цього пулу мають ставки у 6,5-7,7% річних, хоча є й виключення на облігації з купоном у 4,3% у євро та 8,9% і навіть 9,7% у доларі. І приблизно цей же рівень у 7% вони хочуть зберегти й надалі. 

Але це не означає, що все буде добре після 2027 року. Після провалу попереднього раунду перемовин у березні, агенція S&P знизила кредитний рейтинг України до ССС – до "сміттєвого" ("junk") або переддефолтного рівня. За таких умов навіть ставка у 20% на комерційному ринку стане для нас вдачею. Адже країнам зі "сміттєвим" рейтингом взагалі мало хто готовий давати у борг. Але Мінфіну якось вдається навіть зараз продавати облігації – все завдяки підтримці Заходу, який упевнив кредиторів у тому, що дефолту не буде (принаймні – офіційно оголошеного). 

Це все наочно показує, чому важливо досягти угоди про реструктуризацію. Адже відповідно до плану виплат Мінфіну, без реструктуризації у 2023 році ми повинні сплатити лише по відсотках 317 млрд грн, у 2025 році – 370 млрд. 

Головні проблеми державного боргу в нас дві – це те, що він у нас переважно зовнішній, і що номінованій у іноземній валюті. Щоб зменшити ризики дефолту та всіх негативних наслідків навіть "необ’явленого дефолту", потрібно конвертувати зовнішній борг на внутрішній. Тобто, продавати внутрішні облігації внутрішньої державної позики (ОВДП), а з отриманих коштів виплачувати зовнішні борги. Але поки що все відбувається прямо навпаки – зростає саме частка зовнішнього боргу. 

"Значний дефіцит бюджету, скорочення частки грантів у загальному обсязі міжнародної фінансової допомоги, а також ефекти від курсової переоцінки, що вже реалізувалися, визначатимуть зростання державного та гарантованого державою боргу. На кінець 2023 року його рівень сягнув понад 84% ВВП, а в середньостроковій перспективі він перевищить 90% ВВП, - пише НБУ у своєму останньому Інфляційному звіті. – Проте завдяки борговим операціям з частиною державного боргу, низькій вартості обслуговування та тривалому середньому терміну залучень, отриманих після повномасштабного вторгнення на пільгових умовах, такий рівень боргу не буде обмежуючим чинником для економічного відновлення у найближчі роки".

Але що буде після "найближчих років", то вже інше питання. Адже доведеться платити по рахунках. А які в нас рахунки? Як повідомив 26 червня Мінфін, зовнішній державний та гарантований борг України сягнув нового рекорду у 6,1 трильйона гривень. Ще у січні він був 5,48 трильйонів. І чим дешевше гривня – тим він більшає. 

Найбільшим нашим кредитором зараз є Євросоюз, якому ми винні вже 1,5 трильйони гривень. Слідом, з великим відривом, йдуть Міжнародний банк реконструкції та розвитку та Міжнародний валютний фонд, яким ми заборгували, відповідно, 597 млрд та 416 млрд грн. 

Серед урядів іноземних країн, які кредитують нас напряму, лідером є Канада – 203 мільярди гривень. Далі йдуть Японія (34 млрд грн), Німеччина (24 млрд грн) та Франція (19 млрд грн). А прямі позики від США, наприклад, складають лише 0,02 мільярди гривень. Адже їх підтримка - це переважно гранти. Втім, Дональд Трамп в разі перемоги на виборах може все змінити, адже ленд-ліз - це також борг, а не грант ("подарунок"). 

Ця ситуація зі зростаючим боргом виглядає як "міна" уповільненої дії, яка становить величезну загрозу – але не у серпні. Економічний експерт Данило Монін, в якості підсумку, наводить першочергові заходи, які нам як державі потрібно зробити, щоб уникнути проблем не лише зараз, але й у майбутньому. 

"Вважаю, щоб мінімізувати ризики дефолту у наступні декілька років необхідно зробити наступне. Перше – реструктурувати або списати частину боргу по євробондах. Далі – реструктурувати податок на зростання української економіки у вигляді ВВП-залежних облігацій Яресько від 2015 року. Також потрібно провести перемовини з МВФ та знизити ставку кредитування з 8,5% до 2-3% по позикам від Фонду. Врешті-решт – знизити ставку по депозитних сертифікатах НБУ, що дасть можливість дешевше позичати на локальному ринку, що, у свою чергу, зменшить вартість обслуговування внутрішнього боргу, який вже обходиться Україні у 3% ВВП", - каже фахівець. 

Підсумовуючи ситуацію з дефолтом, можна констатувати, що катастрофи не станеться у будь-якому випадку. Однак в разі успіху перемовин ми отримаємо більше грошей на підтримку економіки військового часу. У протилежному ж випадку нас очікує погіршення фінансового становища, що пересічний українець відчує у вигляді більш швидкого знецінення гривні та, як наслідок, ще більшого зростання цін. 

Втім, оскільки великі кредитори вже пішли нам на поступки, то шанси на те, що цей відносно невеликий пул власників єврооблігацій за місяць "дотиснуть", є досить великим. Щоправда, лише в разі більш гнучкої перемовної позиції Мінфіну, адже потрібен якийсь компроміс. В разі успіху ми отримаємо "передишку" до 2027 року, коли доведеться домовлятися знову. Але у гірших умовах з точки зору боргового навантаження. І думати про те, як ми вилазитимемо з цієї ями, потрібно вже зараз.

Андрій Попов

УНІАН, 28 червня 2024